奶粉市场的蛋糕不断缩小而竞争对手愈发强势免费配资炒股入配资平台，飞鹤的市场份额正被逐步蚕食。

近日，中国飞鹤(06186.HK)交出了一份近五年来最惨淡的中期业绩答卷：营收同比下滑9.4%至91.51亿元，净利润更是近乎腰斩，同比骤降46.0%至10.33亿元。

尽管公司在业绩承压之际仍坚持分红，预期2025年中期拟派股息每股0.1209港元，合计人民币约10亿元，但二级市场依然反应平平。实际上，资本市场用脚投票，今年3月17日飞鹤股价创下阶段高点以来，就持续下行，截至9月4日收盘，股价累计跌去36.15%，总市值已缩水至397.15亿港元，较2021年巅峰时期蒸发近1900亿港元。

银莕财经注意到，这份财报不仅暴露了飞鹤自身经营的多重隐患，更折射出在婴幼儿奶粉行业需求萎缩、竞争加剧背景下，头部企业的转型困境。

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核心业务疲软

飞鹤的业绩下滑并非偶然，而是长期积累的经营矛盾在2025年上半年集中爆发。从业务结构来看，公司核心产品与关键市场均呈现全面萎缩态势。

从经营分部来看，核心产品线遭遇滑铁卢，作为营收支柱的乳制品及营养补充剂产品收入同比减少9.08%至91.43亿元；原料奶业务更是断崖式下跌79.82%，仅实现收入780.6万元。

值得注意的是，产品结构单一的风险在行业下行期也在被无限放大。2024年报显示，飞鹤超九成收入依赖婴幼儿配方及奶粉产品，第二增长曲线还未培育成功，业绩随行业周期波动明显。

区域市场表现冰火两重天，进一步凸显飞鹤的市场开拓困境。作为营收主力的中国市场，收入同比减少9.47%至90.41亿元，占总营收比重高达98.8%。海外市场虽有个别亮点，如美国市场增长11.94%至9101.2万元，但加拿大市场暴跌30.69%至1821.3万元。且海外市场整体规模仅占1.2%，远不足以对冲国内市场的下滑。

渠道体系持续萎缩是飞鹤业绩下滑的另一重要推手。中报显示，2025年上半年，公司经销收入占乳制品比重从去年同期的76.8%降至71.9%，经销商数量从2800多名缩减至2700多名，覆盖零售销售点也由8万左右降至7万左右。

时间拉长来看，飞鹤业绩颓势已绵延四年。数据显示，2021-2024年，飞鹤分别实现营收227.76亿元、213.11亿元、195.32亿元和207.49亿元，同比增长22.5%、-6.4%、-8.35%和6.2%；分别实现净利润68.71亿元、49.42亿元、33.90亿元和35.70亿元，同比增长-7.61%、-28.7%、-31.4%和5.31%。

2024年营收增长昙花一现之后，今年上半年，飞鹤再入业绩下滑趋势。

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库存承压仍在扩产

在营收下滑的同时，飞鹤的成本控制能力也出现显著恶化，毛利率大幅下降，叠加产能扩张与销售疲软的矛盾，公司盈利空间被持续挤压。

2025年上半年，飞鹤销售成本同比增加8.45%至35.16亿元，飞鹤解释称：“主要因原料粉(全脂奶粉、脱脂奶粉及稀奶油)生产成本增加。”

而“原料粉占总收益的比例增加”又导致了毛利及毛利率的降低。2025年上半年，飞鹤毛利同比减少17.8%至56.35亿元，毛利率同比降低6.3个百分点至61.6%。

值得注意的是，飞鹤在销售费用上的“节流”并未带来预期效果。

2025年上半年，飞鹤销售及经销开支同比减少10.2%至31.75亿元。飞鹤指出，“主要因广宣费用、线下活动费用及促销品开支的费用减少。”然而，这也进一步削弱了品牌曝光度和终端拉力。

削减销售费用的原因，或是作为营销驱动型的企业，公司在销售上的投入产出比正在减少。2022-2024年，中国飞鹤的销售及经销开支分别达到65.45亿元、67.09亿元、71.81亿元，销售费用率分别为30.7%、34.3%、34.6%，但营收并未跟投入成正比。

而公司研发费用分别仅为4.93亿元、6.11亿元、5.85亿元，研发费用率分别仅2.31%、3.13%和2.82%。

此外，产能与库存的错配进一步加剧了飞鹤的经营压力。2020年末，中国飞鹤的存货突破10亿规模至12.8亿元，存货周转天数为69天；2025年6月末，飞鹤存货飙升至20.51亿元，存货周转天数达到107.64天，库存压力持续加大。

库存承压、动销不畅之下，飞鹤却在不断扩产。中报显示，2025年上半年，飞鹤产能同比提升21.21%至44万吨。

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市场份额被抢

根据国家统计局的数据，2024年，新生儿的数量下降到约9.5百万人，中国的出生率从2019年的10.48%下降到2024年的6.77%。

在行业需求萎缩的背景下，飞鹤试图通过生育补贴政策提振销量，但实际效果却事与愿违，不仅未能实现“以价换量”，反而陷入利润缩水与市场份额流失的双重困境。

2025年3月，飞鹤宣布启动12亿元生育补贴计划，为全国符合条件的孕期家庭提供不少于1500元的补贴。就在飞鹤推出生育补贴计划后，伊利、君乐宝等竞争对手也纷纷跟进，相继推出了高达16亿元的补贴计划，迅速将整个行业卷入一场前所未有的价格战。

然而，从实施效果来看，补贴并未带来销量的实质性增长，反而进一步压缩了利润空间——飞鹤上半年46%的净利润降幅远超9.4%的营收降幅，飞鹤在价格战中处于被动地位。

有消费者发现，随着国家生育补贴政策的出台，不少知名品牌奶粉、纸尿裤、辅食品牌价格有所上涨，中国飞鹤便是被质疑涨价的品牌之一。

此外，政府补助的减少进一步加剧了飞鹤的利润压力。2021-2024年，飞鹤收到的政府补助(资产+现金收入)金额分别为14.17亿元、9.01亿元、9.73亿元、6.64亿元；2025H1，飞鹤仅收到3.24亿元。与2021年相比，2024年已经减半。

值得注意的是，与飞鹤的颓势形成鲜明对比的是，同行企业在2025年上半年表现出更强的抗风险能力。

数据显示，贝因美(002570.SZ)实现归母净利润7404.71万元，同比增长43.68%；伊利股份(600887.SH)同期的奶粉及乳制品业务营收高达165.78亿元免费配资炒股入配资平台，同比增长14.26%；澳优(01717.HK)营收38.87亿元，同比增长5.6%；净利润1.81亿元，同比增长24.1%。